Mercados: Sana toma de ganancias, sin grandes expectativas

Salvador Di Stéfano

En la semana que finaliza los principales indicadores bursátiles mostraron una sana toma de ganancias, sin expectativas económicas importantes por delante, el mercado esta realizando una corrección que posicionará al índice Merval muy cerca de los 700 puntos.

Esta claro que la desaceleración económica presagia menores utilidades para muchas compañías que están jaqueadas por una alta presión tributaria. Esto también complica a los títulos públicos ya que con menos actividad los ingresos fiscales disminuyen y por consiguiente las posibilidades de conseguir un superávit primario (ingresos menos egresos netos de intereses) son cada vez más bajas.

Nuestro país necesita mostrar números fiscales positivos. El superávit primario proyectado es del 1,7% del PBI, sin embargo con este resultado difícilmente pueda renegociarse la deuda externa ya que se necesita un mayor caudal de fondos para realizar cuanto menos un acuerdo.


Hipótesis de renegociación
En la renegociación de la deuda externa se buscará beneficiar al tenedor original. Aquellos que poseían títulos a la hora de la cesación de pagos tendrán una propuesta, los que inicien acciones legales otra, quienes compraron títulos después de declarada la cesación de pagos tendrán una propuesta distinta y quienes hayan comprado después de declarada la cesación de pagos e inicien acciones legales otra.

En principio quienes no inicien acciones legales recibirán los intereses vencidos y quien inicie acciones legales no tendrá ese premio. Los que tenían los títulos antes de la cesación de pagos no tendrán quitas de capital pero su vencimiento pasará al año 2033 y quienes tenían títulos después de la cesación de pagos podrían tener quitas de capital.

En ambos casos la tasa de interés sufrirá un fuerte recorte, por ejemplo si en la renegociación de la deuda se pagara un cupón de interés del 4% anual. Nuestro país necesitaría lograr un superávit primario del 4,5% anual, en cambio con un cupón de interés del 2% anual se necesitaría un superávit primario de sólo el 3,5%. Con el resultado primario actual no se podría pagar ni siquiera el 1%.

La renegociación de la deuda abarcará un universo de 152 emisiones de títulos, en 14 monedas distintas y 8 legislaciones diferentes, por un monto cercano a los 122.000 millones de dólares ya que se tomaran los bonos en dólares, más los bonos pesificados por el gobierno nacional como los Bontes y Proveedores. Estos bonos deberían dolarizarse ya que no es negocio para el Estado pesificar bonos a 1,40 y actualizarlo por CER. Nuestro país ganará en credibilidad luego de un acuerdo con el FMI y la reestructuración de la deuda, por ende tener bonos en pesos a largo plazo actualizable por CER es muy onerosos para el Estado y altamente beneficiosos para el ahorrista, como lo que es beneficioso para el ahorrista el Estado después no lo puede pagar y viola leyes. Lo mejor sería que esos bonos queden en dólares, se pague un cupón del 2% anual y se cumpla lo que se promete.


Conclusión
* La renegociación de la deuda comienza el 23 de septiembre y el gobierno recién podría desembolsar pagos de intereses en el primer trimestre del año 2005.

* No se incluyen en las negociaciones los títulos Boden pero en función del bajo superávit primario que tiene el gobierno nadie sabe como afrontara los vencimientos de capital de estos títulos que comienzan a operar a partir del año 2005.

* No habrá quitas de capital para los tenedores de títulos con fecha anterior a la declaración de la cesación de pagos.

* El vencimiento de capital operará a 30 años vista a la hora de la renegociación, y la tasa de interés tendrá una quita muy grande ya que se reducirá al 2% anual aproximadamente. Esto implica una quita en el valor presente que irá del 50% al 70% según la fecha de emisión y tasa del título.

* Para que se pueda cumplir con el pago de intereses el país necesita un superávit primario del 3,5% si se paga un cupón en dólares del 2% anual, y del 4,5% del PBI si se paga un cupón en dólares del 4%.

* No podríamos pagar un cupón del 1% anual, y desconfiamos de una rápida renegociación en función de la demora en implementar reformas, lo que dificulta el crecimiento de los superávit en el tiempo y el retorno de la inversión y el crédito esenciales para el crecimiento económico.