Fomentar un default es propiciar el aislamiento y la autarquía

Cuáles serían las consecuencias de entrar en cesación de pago para eliminar el "riesgo moral"

Juan Arranz (*)

Las discusiones recientes sobre la necesidad de enfrentar el problema de riesgo moral dominaron el comportamiento del mercado en las últimas semanas. Los economistas A. Lerrick y A. Meltzer de Carnegie Mellon y Charles Calomiris de la Universidad de Columbia, sugirieron que para eliminar el problema del riesgo moral debería llevarse adelante un esquema de "default constructivo". De acuerdo con esta opinión, el riesgo moral aparece cuando prestamistas inescrupulosos financian a países con conductas irresponsables bajo el supuesto de que un prestamista de última instancia siempre rescatará a los acreedores de ser necesario.
Durante los años noventa, Argentina realizó profundas reformas estructurales, obteniendo estabilidad de precios a través del esquema de convertibilidad; implementando la apertura de la economía al comercio internacional de mercaderías, servicios y capital, la liberalización a través de privatizaciones y desregulaciones, una reforma completa del sector financiero, y un cambio en el régimen de jubilaciones y pensiones hacia un sistema de capitalización privado orientado a asegurar una política macroeconómica consistente.
Como resultado, se registraron inversiones extranjeras directas por más de 90.000 millones de dólares desde 1991, mientras que la economía creció a un promedio del 4% anual. Además, la política exterior argentina estuvo totalmente alineada con la de los Estados Unidos, apoyando iniciativas de ese país en las Naciones Unidas en más del 90% de los casos, una política que algunos analistas llamaron de "relaciones carnales".
Desde 1998, la economía argentina sufrió severos shocks externos, principalmente el cambio adverso en los precios de las commodities luego de la crisis asiática y la importante desvalorización del euro y del real brasileño. A esto se sumó la mayor aversión de los inversores a tomar riesgo en países emergentes desde la crisis asiática de mediados de 1997, que resultó en mayores spreads en las tasas de interés de la deuda de los países, mientras la liquidez de los títulos argentinos disminuía considerablemente. Como consecuencia, las emisiones de deuda en los mercados internacionales han caído de más de 12.000 millones de dólares en 1997 a un nivel de 500 millones de dólares en el 2001.
El esquema de "default constructivo" mencionado anteriormente sugiere que una pérdida para los tenedores de títulos de deuda argentina de un 30% a un 40% no sería muy perjudicial para los inversores internacionales, o los bancos argentinos, que cuentan con niveles de capitalización relativamente altos. Sin embargo, esta visión parece no tener en cuenta el impacto de un default en el país.
La estabilidad de los precios y del tipo de cambio sería amenazada por un default, dado que resulta difícil pensar que el esquema de convertibilidad pueda superar una situación en la que el gobierno entra en una cesación de pagos y los inversores locales retiran depósitos de los bancos y venden sus tenencias de pesos por dólares. Tal como se pudo observar luego del default en Ecuador, Argentina quedaría fuera de los mercados internacionales de crédito.
Una situación en la que un país realiza un default pero permanece totalmente abierto al comercio y a los movimientos de capitales representa claramente un sueño impensable. De hecho, el completo aislamiento de la economía sería el resultado más probable. No cumplir con los pagos de la deuda significa romper contratos. Luego del default, es fácil imaginar que habrá mayores incentivos a romper otros contratos, por ejemplo, nacionalizar empresas y activos antes privatizados en manos de inversores extranjeros.
En lo que respecta a las instituciones financieras, parece una visión totalmente ingenua que el único impacto del default en "bancos con altos niveles de capitalización" sería el 40% de pérdida de sus tenencias de títulos públicos. Claramente, los préstamos internacionales para las instituciones financieras se revertirían totalmente, generando un problema masivo de liquidez. Este movimiento, combinado con una corrida masiva sobre los depósitos resultante de una pérdida de confianza, pondría la liquidez de los bancos en peligro, en un proceso que muy probablemente terminaría en la desmonetización de la economía.
Otro problema no menos importante sería la herida mortal que este esquema provocaría sobre el sistema de jubilaciones y pensiones privado, uno de cuyos objetivos es incrementar el ahorro doméstico.
Resumiendo, el progreso que Argentina ha hecho en los últimos 10 años en favor de una economía de libre mercado totalmente integrada con el resto del mundo se perdería, con el objetivo de resolver el problema de riesgo moral. ¿No es ésta una victoria Pírrica?
(*) Economista jefe de Banco Río